摘要：文章使用面板单位根与面板协整方法，实证研究混业经营条件下金融发展与经济增长的关系。研究表明：混业经营条件下金融发展与经济增长存在面板协整关系，即金融发展与经济增长有长期均衡关系：银行发展水平质量的提高与经济增长有显著正相关关系，然而银行发展水平数量的提高，阻碍经济增长：股票市场与经济增长有显著正相关关系，而且这种关系比较稳定。

关键词：混业经营;金融发展;经济增长;非稳定面板数据;面板协整

金融发展在经济增长的作用是一个持续讨论的热点问题。金融发展主要通过银行系统及资本市场影响经济增长。诸多研究考察银行发展、资本市场与银行和资本市场发展与经济增长的关系等等，获得颇有成效的成果。但却忽视了一个重要的方面：混业经营。依此逻辑，前者归为分业经营条件下金融发展与经济增长的关系：后者是混业经营条件下金融发展与经济增长的关系。目前我国处在分业经营时期，很难获得合适的数据资料研究混业经营条件下金融发展与经济增长，而理论及实践都需要对混业经营条件下金融发展与经济增长做出评判。为此，本文以亚洲混业经营的国家或者地区即香港、日本、韩国、马来西亚、菲律宾、泰国、新加坡、印度尼西亚为研究对象(后文用亚洲国家或者地区表示)，运用面板单位根与面板协整的方法，通过对混业经营条件下金融发展与经济增长的研究，希望得到对我国银行改革有益启示。

亚洲国家或地区是研究混业经营条件下金融发展与经济增长合适样本。首先是地理位置邻近且文化经济背景有一致性;其次是混业经营。具体来说，1981年，日本颁布新银行法，规定银行可以从事国债、地方政府债券、政府保付债券的买卖。1984年。大藏省批准信托银行可以开办1年以内的信托存款业务。1984年6月，银行正式成为债券市场的中间商。证券公司则向银行的CDs业务渗透。韩国金融机构的业务领域被拓宽，经营自主权被扩大。商业银行辅助的和外围的业务被放宽，包括商业票据销售、信用卡业务、可转让大额存单业务以及承兑、贴现和销售贸易票据业务。1987年，泰国允许银行进人保险业，同意其扩大业务范围等。

一、文献综述

理论上金融发展与经济增长关系目前仍然没有比较一致的看法。BerthelemyVaroudakis(1996)使用银行作为古诺寡头的门槛模型研究发现经济增长率与银行数目、金融系统竞争强度正相关。GreenwoodJovanovic(1990)模型考察经济增长与收入分配，金融机构与经济增长的关系，表明金融发展与经济增长正相关最根本的原因是可以更有效率地从事投资活动。Levine(1991)认为金融市场加速经济增长的作用主要有两个方面：首先公司所有权可以自由交换，而不影响生产过程：其次是因为代理人可以通过资产组合，分散投资风险。然而也有不同的观点，Singh(1997)论证金融中介发展并不能有利于经济增长：首先，在欠发达国家中，股票市场的波动及套利使得市场价格很难达到资源的有效配置;其次，不利的经济冲击可能加剧宏观经济的不稳定性，阻碍长期经济增长：最后，股票市场发展可能损害现有银行系统，以致在欠发达国家并没有带来预期的好处。

理论的争论引发大量实证研究，部分实证研究表明金融发展促进经济增长。KingLevine(l993a)使用IMF的数据及诸多金融指标研究发现：金融指标与经济增长有正相关关系，强调改善金融中介效率的政策可能是经济增长的先导因素。Becketal(2000)使用GMM和IV估计方法纠正共线性问题，证明较高水平的金融发展导致较高的经济增长率和全要素生产率，而对其他变量，则没有显著的关系。Levine(1998)的实证支持银行系统的内生因素与产出增长率、物质资本积累和生产增长率有显著的正相关关系。然而，同时也有实证研究部分支持金融发展促进经济增长。AtjeJovanovic(1993)研究发现股票市场对经济增长量和增长率都有正相关关系，然而，银行负债没有。LevineZervos(1996)实证发现金融发展与经济增长有正相关关系，但加入银行深度指标后，这种关系消失。

国内关于金融发展与经济增长的研究也没有一致的看法。一些学者发现金融发展与经济增长存在因果关系，有比较显著的正相关关系(赖明勇、阳小晓，2002、万寿桥、李小胜，2004、李江、冯涛，2004、王景武，2005、康继军、张宗益、傅蕴英，2005);有的研究则部分支持。银行发展是经济增长的一个源泉，相反股票市场发展的各项指标作用不显著(谈儒勇，1999、孙杰，2002、李广众，2002、赵振全、薛丰慧，2004、赵振全、薛丰慧，2004、梁琪、滕建州，2005)。而阳小晓、包群、赖明勇(2004)认为银行发展对资源配置改进的影响并不明显。林毅夫、章奇、刘明兴(2003)研究金融结构与经济增长，研究发现：只有当金融结构和制造业的规模结构相匹配即在一个以大企业为主的经济中，存在一个市场型的金融结构，才能有效地满足企业的融资需求，从而促进制造业的增长。

综合国内外研究，金融发展与经济增长已经有许多颇有价值的研究，然而，也至少存在下列局限：第一，使用时间序列分析的单位根和协整方法，检验短的时间序列是低效果的(Pedroni，1995。ShillerPerron，1985，Perron，1989，1991，PierseSnell，1995);第二，强加面板同质于协整方程。最后也是最重要的，以前分析很少涉及到混业经营条件下金融发展与经济增长的关系。为此，本文试图使用面板单位根与面板协整方法有效地解决数据不稳定时所导致伪回归及小样本问题所导致偏差，改善变量内生性及序列相关所导致的伪回归问题，进而获得更为可靠的实证结果，以抛砖引玉。

二、变量定义

本文所有数据库取自世界银行及亚洲发展银行1994-2001年的平衡面板数据。金融发展的度量是一个比较复杂而有富有争议的问题。Bandieraetal(2000)指出测量金融发展理想的指标应该包括管制的放松及金融机构发展两个方面的内容。由于我们样本选择的是混业经营的国家和地区，在管制放松方面基本上是一致的，比如利率的自由化，资本项目可兑换及混业经营等。所以我们重点是测度金融发展水平。

(一)金融发展首先表现为随着收入从低收入国家发展到高收入国家，中央银行的重要性下降，其他金融机构变得更重要首先储蓄银行相对中央银行金融资产比例衡量金融发展(KingLevine，1993a，b、Levineetal，1999)。由于选取的亚洲国家或者地区主要是银行主导型的金融体系，而且储蓄银行金融资产与中央银行资产存在此消彼长的关系，所以选取储蓄银行金融资产占实际GDP的比例来说明金融发展(简称DMBAG)。其次，类似储蓄银行的重要作用，我们还使用储蓄银行存款占实际GDP的比例来说明金融发展程度，后文简称BANKD。再次，金融部门在实际GDP中的规模是测量金融发展的另一个有用指标。本文使用储蓄银行流动负债占实际GDP中的比例表示，后文简称LIQU。Becketal(1999a)提出并使用此指标表示金融发展水平。上述指标没有区分金融资产是投向公共部门还是私人部门(Becketal，2000)。为此，最后是PRIV表示储蓄银行提供私人信贷占GDP比例。

(二)金融发展的资本市场方面则使用下面指标VALTR表示股票市场发展程度，Beck，Demirguc-Kunt，andLevine(2000)曾使用此指标表示股票市场发展。STR则从流动性角度表示股票市场发展程度，也广泛应用于实证研究(Aslidemirguc-KuntRossLevine，1996)，

(三)金融发展的另一个方面表现为私人及家庭方面，这尤其是保险市场可以充分说明私人资金配置情况，可以说明人们资产的多样性，风险规避行为同时混业经营条件下，银行可以为私人办理相关保险业务，这也是混业经营的一个重要特征，为此金融发展也必须说明保险市场发展情况。主要使用linsu即寿险收入渗透程度和nlinsu即非寿险收入渗透程度。

四、实证结果

(一)面板单位根检验根据原值面板单位根检验结果(见表1)，可以得到：原值是不稳定的。具体来看，Levin，LinChut表明：变量除LINSU之外，所有变量是稳定的;Breitungt-stat表明：所有变量除GDP、PRIV之外，都是不稳定的;Imet-alWstat、ADFFisherChi-square、PPFisherChi-square原假设：异质面板单位根。Imetalwstat、ADFFisherChi-square表明GDP、NLINSU是稳定的，其余变量都是非稳定的;HadriZ-stat的原假设：不存在同质面板单位根。表明所有变量在远远小于1%的显著性水平下是不稳定的。总之，从不同面板单位根检验可以得到：所有变量都是不稳定的。

根据一阶差分值面板单位根检验结果(表1)，可以得到：一阶差分值是稳定的。具体来看，除Hadr：Z-stat外，检验表明：除LINSU之外，所有变量在不同显著性水平下是稳定的;HadriZ-stat表明：除LINSU之外，所有变量在远远小于1%的显著性水平下是不稳定的。然而此检验是基于面板同质，检验效果可能相比面板异质不可信。总之，所有变量一阶差分值都是稳定的。综合原值和一阶差分值面板单位根检验结果可以得到：所有变量均是一阶求积即1(1)序列。所以应该进行面板协整检验，以避免直接使用最小二乘法所导致的伪回归问题。

(二)面板协整检验实证表明混业经营条件下金融发展与经济增长存在面板协整关系，存在长期均衡关系。具体来说，从表2可以得到，在没有截距项和没有时间趋势项时，paneladf-stat、groupadf-stat、panelpp-stat、grouppp-stat都在l%的显著性水平下拒绝原假设，paneladf-stat在10%的显著性水平拒绝原假设，所以存在面板协整关系;在没有截距项和有时间趋势项时，paneladf-stat、groupadf-stat、panelpp-stat、grouppp-stat都在l%的显著性水平下拒绝原假设;在有截距项和有时间趋势项时，paneladf-stat、groupadf-stat、panelpp-stat、grouppp-stat都在1%的显著性水平下拒绝原假设。从表2的稳健性分析来看，可以得到groupadf-stat、panelpp-stat、grouppp-stat、Grouprho-stat都在l%的显著性水平下拒绝原假设。那么金融发展与经济增长关系如何呢?这需要通过面板协整方程估计来加以回答。

(三)完全修正普通最小二乘法(FMOLS)估计个体完全修正普通最小二乘法估计结果见表3，从表3可以得到：(1)银行发展水平DMBAG与经济增长有显著的正相关关系，与很多实证研究保持一致。(2)银行发展水平PRIVG与经济增长有显著的负相关关系，这与很多实证研究不一致。原因在于混业经营下，银行传统信贷已经成为低利润业务。而银行有限的资源使用在低利润的业务，可能相对来说，提高了银行整体成本，从而损害银行效率，资金配置失当，阻碍经济增长。(3)长期来看，通货膨胀与经济增长有显著的负相关关系。(4)保险市场的发展与经济增长关系不是很明确，有的国家表现为正相关关系，有的国家表现为负相关关系。这也从一个侧面说明，部分实证所要求的各国有相同回归系数可能会导致错误的结论。(5)资本市场的发展与经济增长有显著的正相关关系，尤其值得注意的，这种正相关关系不会因为不同的国家而发生改变，也不会因为去掉共同的时间效应而发生改变。而这与国内很多研究是不一致的，可能是因为我国资本市场的特殊性。

面板群的完全修正普通最小二乘法估计结果如表4所示，可以得到：(1)银行发展水平DMBAG、PRIV与经济增长显著的相关没有改变。(2)通货膨胀水平与经济增长的显著关系符号也基本保持一致。(3)保险市场与经济增长有显著的负相关关系，但在去掉共同的时间效应后，回归系数变得非常小，所以保险市场在经济增长中作用微乎其微。(4)股票市场与经济增长仍然有显著的正相关关系。

(四)金融危机冲击影响样本中韩国、马来西亚、菲律宾、泰国、印度尼西亚都经历金融危机。金融危机前后，混业经营下金融发展与经济增长关系仍然可靠吗?通过分别考察(1)金融危机前后所有国家或者地区金融发展与经济增长;(2)韩国、马来西亚、菲律宾、泰国和印度尼西亚的金融发展与经济增长。结果发现基本结论保持不变，同时发现经历危机的国家金融发展指标，除保险市场外，与经济增长显著性更高。

四、结论

非稳定的面板数据分析方法即面板单位根，尤其是面板协整在国内使用还不多见，本文较早地应用于实证研究混业经营条件下金融发展与经济增长的关系。研究表明：(1)金融发展与经济增长等相关宏观经济变量是非稳定的序列，传统协整检验及估计方法不适用于研究金融发展与经济增长关系，尤其是在混业经营条件下。(2)混业经营条件下金融发展与经济增长有面板协整关系，即金融发展与经济增长有长期均衡关系。(3)银行发展水平质量的提高，主要体现在中央银行作用弱化，其他储蓄银行作用强化，这与经济增长存在面板协整关系，有显著正相关关系。然而银行发展水平数量的提高，如文中提供给私人部门的信贷量与经济增长不仅没有促进经济增长，反倒因为银行资金配置失当，阻碍经济增长。(4)混业经营条件下股票市场与经济增长有正相关关系，而且这种关系比较稳健。本文研究只是基于亚洲的分析，结论是否有普遍性，这有待于以后研究。